近日，三家基礎(chǔ)電信運(yùn)營商攜手舉辦了“投資者交流會(huì)”。在會(huì)上，中國移動(dòng)董事長楊杰、中國電信董事長柯瑞文、中國聯(lián)通董事長劉烈宏共同面對投資人“交底”企業(yè)的策略和發(fā)展前景。中國聯(lián)通董事長劉烈宏提出，正如“直尺”量不出“三維空間”、看3D電影先要戴上3D眼鏡一樣，不能再用老眼光看電信行業(yè)，也不能簡單再用延續(xù)幾十年的用戶增長等老指標(biāo)、老模型來評估電信行業(yè)的新價(jià)值。

　　估值模型也需要與時(shí)俱進(jìn)進(jìn)行重塑。那么，電信業(yè)是否被低估？電信業(yè)的估值模型中要用哪些指標(biāo)來重塑？

　　電信運(yùn)營商估值比“水電氣”行業(yè)還要低

　　市盈率是投資時(shí)經(jīng)常使用的估值標(biāo)準(zhǔn)，市盈率是指股票價(jià)格與企業(yè)每股收益的比值，分靜態(tài)市盈率、動(dòng)態(tài)市盈率和滾動(dòng)市盈率。估值偏低是一種行業(yè)比較的結(jié)果。任何行業(yè)都不止一家上市公司，如果有10家上市公司，9家的市盈率是40，而剩下的1家是25，那么這家就是估值偏低。行業(yè)估值也是如此，同一行業(yè)內(nèi)各上市公司估值的均值就是行業(yè)估值。

　　當(dāng)然，在金融領(lǐng)域內(nèi)實(shí)際的估值方式有很多種，包括市凈率、收入現(xiàn)值等，估值高低也可以與大盤估值、實(shí)業(yè)收入等相比較。

　　三大基礎(chǔ)電信運(yùn)營商的市盈率是多少？截至7月13日收盤，中國移動(dòng)的靜態(tài)市盈率為11.18，動(dòng)態(tài)市盈率為12.65，滾動(dòng)市盈率為11.04；中國電信的三個(gè)市盈率值分別是13.22、11.88、12.84；中國聯(lián)通的則分別是16.91、13.12、16.04。總體來看，電信運(yùn)營商板塊的市盈率處于11~17倍之間，靜態(tài)市盈率中位數(shù)是13.77倍。

　　這是一種什么估值水平？比較來看，“水電氣”是公共事業(yè)類企業(yè)，全國水務(wù)行業(yè)上市公司的市盈率中位值處于16倍以上，火電行業(yè)估值市盈率中位數(shù)為13倍以上，燃?xì)庑袠I(yè)估值市盈率中位數(shù)為19倍以上。

　　即使將電信運(yùn)營商作為公共事業(yè)類企業(yè)，其估值僅與火電行業(yè)相當(dāng)。

　　運(yùn)營商一直在向互聯(lián)網(wǎng)公司學(xué)習(xí)

　　在歷年的財(cái)報(bào)數(shù)據(jù)中，可以看到電信運(yùn)營商主要用移動(dòng)用戶數(shù)、寬帶用戶數(shù)、固話用戶數(shù)、物聯(lián)網(wǎng)連接數(shù)來表示其用戶增長總量和增長趨勢，以反映業(yè)務(wù)發(fā)展水平。從2022年開始，中國聯(lián)通改變了統(tǒng)計(jì)指標(biāo)口徑。

　　中國聯(lián)通自2022年2月起優(yōu)化月度運(yùn)營數(shù)據(jù)披露指標(biāo)，分為“泛在智聯(lián)”“創(chuàng)新應(yīng)用”“智慧服務(wù)”“科技創(chuàng)新”四個(gè)方面總結(jié)，并采用了“大聯(lián)接”用戶這一新指標(biāo)。截至2022年2月份，中國聯(lián)通“大聯(lián)接”用戶累計(jì)達(dá)到7.71億戶，其中5G套餐用戶數(shù)累計(jì)達(dá)到1.65億戶，物聯(lián)網(wǎng)終端連接數(shù)累計(jì)到達(dá)3.08億戶。

　　與此同時(shí)，投資公司的分析師也提出，運(yùn)營商的價(jià)值需要重估。

　　中信建投證券研究所所長、TMT行業(yè)首席分析師武超則在中信建投證券2022春季投資策略會(huì)上提出，目前以5G為代表的新一輪信息技術(shù)發(fā)展，正處在從終端的普及到應(yīng)用爆發(fā)前夕的位置上。如果終端普及逐步走向應(yīng)用爆發(fā)成為一個(gè)很重要的趨勢，投資重點(diǎn)就要從硬件、終端逐步轉(zhuǎn)向云端以及應(yīng)用的部分。她認(rèn)為，在今年的市場背景下，在5G時(shí)代，無論在to B的產(chǎn)業(yè)應(yīng)用上還是在數(shù)字化中，運(yùn)營商會(huì)起到很重要的底座作用，未來應(yīng)該是一個(gè)“云網(wǎng)一體”、泛在的通信網(wǎng)絡(luò)。

　　其實(shí)近10年，運(yùn)營商一直在向互聯(lián)網(wǎng)公司學(xué)習(xí)，從網(wǎng)絡(luò)架構(gòu)到管理模式都能夠看到明顯的動(dòng)作。運(yùn)營商的網(wǎng)絡(luò)結(jié)構(gòu)一直在向云化發(fā)展，靈活可調(diào)用，軟件可定義，結(jié)構(gòu)模塊化，網(wǎng)絡(luò)即服務(wù)，網(wǎng)絡(luò)是基礎(chǔ)，云計(jì)算、大數(shù)據(jù)、人工智能、物聯(lián)網(wǎng)是要素。

　　作為數(shù)字經(jīng)濟(jì)發(fā)展的底座和基石，運(yùn)營商有“野心”在其中發(fā)揮更大作用。中國移動(dòng)提出“5G+算力網(wǎng)絡(luò)+智慧中臺”的戰(zhàn)略，而且“算力網(wǎng)絡(luò)”也是由中國運(yùn)營商首次提出來的概念。

　　中國移動(dòng)董事長楊杰說：“我們的目標(biāo)就是推進(jìn)算力像電力一樣，即取即用，成為一個(gè)社會(huì)級的通用能力。目前全國各地的算力是以數(shù)據(jù)中心的形式呈現(xiàn)，數(shù)據(jù)中心必須連成網(wǎng)，將社會(huì)上所有的算力都納入網(wǎng)絡(luò)中，讓大家對算力的使用就像現(xiàn)在對電的使用一樣，開關(guān)一開就能獲得。”

　　電信行業(yè)處于數(shù)字經(jīng)濟(jì)與5G疊加周期

　　過去10年，是中國電信行業(yè)發(fā)展歷史上的一個(gè)階段性的轉(zhuǎn)折時(shí)期。從上世紀(jì)90年代開始到2010年，中國電信行業(yè)經(jīng)過了快速發(fā)展的15年，無論用戶規(guī)模、流量規(guī)模，還是基站、光纖等基礎(chǔ)設(shè)施的規(guī)模都位居世界首位。

　　這十年中，電信業(yè)中有幾件重大的資本變化事件，包括中國聯(lián)通的混改、中國鐵塔的分拆上市和中國移動(dòng)、中國電信回到A股市場。

　　中金公司首席分析師錢凱認(rèn)為，任何一個(gè)行業(yè)的發(fā)展都不會(huì)一帆風(fēng)順，任何一家公司也不可能一直保持高速增長，正所謂一切皆為周期，電信行業(yè)可以說是一個(gè)典型的周期性行業(yè)。

　　“經(jīng)過我們的研究發(fā)現(xiàn)，每一代通信技術(shù)的生命周期差不多是20年，每一代通信技術(shù)從開始應(yīng)用到達(dá)到用戶的頂峰差不多用10年時(shí)間。目前處于4G用戶頂峰的回落、5G發(fā)展的初期，同時(shí)疊加了過去10年數(shù)字經(jīng)濟(jì)的快速發(fā)展。”錢凱說，“因此電信運(yùn)營商現(xiàn)在正處于一個(gè)新的歷史發(fā)展期，這個(gè)發(fā)展期就是以數(shù)字經(jīng)濟(jì)為基礎(chǔ)，大量新技術(shù)新應(yīng)用將逐步落地的新發(fā)展期。”

　　電信行業(yè)的發(fā)展寬度發(fā)生了變化。以前電信運(yùn)營商主要圍繞人的連接展開，從固定電話到移動(dòng)電話，從互聯(lián)網(wǎng)到移動(dòng)互聯(lián)網(wǎng)，電信行業(yè)提供了大量的優(yōu)質(zhì)的網(wǎng)絡(luò)基礎(chǔ)設(shè)施。而未來的10年甚至20年、30年，連接將會(huì)圍繞著數(shù)據(jù)展開，不僅僅有人與人的連接，還有人與物、物與物甚至虛擬人和物的連接，這些連接的核心是數(shù)據(jù)以及如何利用這些數(shù)據(jù)產(chǎn)生增量價(jià)值。

　　“我們認(rèn)為從數(shù)字經(jīng)濟(jì)的短期發(fā)展來看，第二產(chǎn)業(yè)是下一階段產(chǎn)業(yè)數(shù)字化升級的重點(diǎn)。目前我國第三產(chǎn)業(yè)的數(shù)字化滲透率已經(jīng)超過了40%，這主要得益于互聯(lián)網(wǎng)對餐飲、零售等行業(yè)完成了數(shù)字化改造。但第二產(chǎn)業(yè)的滲透率大約是20%，第一產(chǎn)業(yè)現(xiàn)在還不足10%。”錢凱說，“考慮到我國的第一產(chǎn)業(yè)還未完全完成自動(dòng)化或者數(shù)字化的改造，因此我們認(rèn)為下一階段的產(chǎn)業(yè)數(shù)字化的重點(diǎn)還是會(huì)落在傳統(tǒng)的工業(yè)和制造業(yè)。”

　　談到第二產(chǎn)業(yè)數(shù)字化轉(zhuǎn)型的機(jī)遇，錢凱認(rèn)為，相對于互聯(lián)網(wǎng)的平臺型企業(yè)，三大電信運(yùn)營商在企業(yè)級和政府級領(lǐng)域具有非常巨大的優(yōu)勢。